2026年美联储利率政策前瞻

张议 国观智库资深研究员        

在一个多月前笔者撰文讨论了新一届美联储主席的潜在人选（  下一任美联储主席人选分析——政治、理念与市场的三重博弈），当时笔者提到，由于凯文·沃什对利率态度突然由鹰转鸽迎合了特朗普，加上华尔街的支持，原本板上钉钉的凯文·哈塞特，出现了不确定性，彼时沃什的胜率已经接近哈塞特，但笔者当时仍然认为哈塞特成为最终人选的概率更大一点，主要理由是他与特朗普的关系更密切，忠诚度更高，更能彻底执行特朗普的意志。而不久后，沃什的胜率便超越了哈塞特，直到刚刚（1月30日），沃什正式被特朗普提名为新一届的美联储主席候选人，笔者算是被轻打了一下脸，这也意味着特朗普团队对于无底线干预美联储独立性多少还是有所顾忌。既然人选已定，按照笔者在上一篇提到的计划，本篇将分析2026年美联储利率政策的走向，笔者将从当前美联储政策的决策背景、美联储与市场的预期、特朗普政府施压等方面简要谈谈自己的看法。          

 一、决策背景 

 要研判2026年的货币政策趋势，必须首先理解美联储将置身于怎样的经济环境之中，而2025年末的数据和趋势表明，美联储想要在其两大使命——就业与通胀——之间实现平衡的难度极大。 

 通胀方面，核心PCE物价指数仍高于2%的目标，而结构上，通胀驱动力已从之前的“服务业驱动”转变为“关税驱动”。此前顽固的住房和服务业端的通胀正在显著降温，但制造业这一端由于特朗普政府的关税政策导致商品价格重新抬头，美联储目前的基准判断是，这是“一次性的水平冲击”（one-time level effect），但若引发贸易链长期重组或报复性措施，可能演变为持续性压力。 

 就业方面，去年全年新增就业58.4万，是2003年以来最低水平，劳动力需求显著放缓，整体失业率从低点攀升至4.4%-4.6%的区间，虽然很多经济学家认为这个比例并无大碍，勉强也在充分就业的范畴，但笔者有一个观察，即从结构上看，当前美国的劳动力市场出现了“白领衰退，蓝领坚挺”分化，一方面一些体面的白领高薪领域，如科技、金融、咨询等行业在过去一年持续裁员，原因除了有周期性的需求疲软外，可能还有人工智能技术应用导致的岗位替代；而另一方面蓝领服务业则保持韧性，医疗保健、酒店休闲等蓝领服务业招聘需求依然旺盛，工资增长相对稳定，甚至出现了蓝领工资增速历史上首次超过白领的现象。由于整体失业率是上升的，说明蓝领的就业增长幅度不足以抵消白领的失业幅度，白领的痛苦幅度是被总体数据所掩盖的。这种就业分化的潜在结果是，高收入群体的非必需消费（如高端商品、旅游）将受到显著抑制，而必需消费则由低收入群体的工资增长获得支撑，而这对通胀构成产生了直接影响，将使得美联储在评估“充分就业”使命时面临更复杂的权衡。 

 此外，还有一个难题摆在美联储面前：上述失业率与通胀率同步攀升，正常而言会带来“滞胀”的风险，但市场对2026年美国GDP增长的预期却不降反升，这背后恐怕主要是因为“大而美法案”中的大规模财政刺激计划，而这种大规模的财政扩张势必会进一步推高本就高企的财政赤字和国债发行量，进而推高经济的“自然利率”，这将使得美联储的货币政策空间受到“财政主导”的严重制约——即为了帮助政府维持债务可持续性，美联储可能会被迫将利率维持在低于其合理水平的位置。 

 二、美联储的看法与市场预期 

 美联储方面，2026年1月28日至29日，联邦公开市场委员会（FOMC）以10票赞成、2票反对的结果，决定将联邦基金利率目标区间维持在3.5%至3.75%不变，标志着自2025年9月启动的连续降息周期（累计75个基点）正式暂停。美联储的解释是，当前货币政策已调整至"宽松型中性水平"（loosely neutral），既不会过度刺激通胀，也不会阻碍就业增长。即美联储认为，政策利率已接近中性利率区间，进一步降息的紧迫性降低。但同时美联储又声明强调经济前景不确定性依然较高，委员会将继续密切关注双重使命面临的双向风险。这种分裂的表述也在一定程度上反映出美联储的纠结处境。 

 市场预期方面，点阵图中值显示2026年仅降息一次，而CME FedWatch工具定价反映两次降息预期，全球主要投行则形成了相对集中的预期区间，普遍看法是2026年全年将实施1-2次降息（累计25-50个基点），首次降息最可能于6月后启动，年底利率目标区间降至3.0%-3.25%，其背后的核心假设前提是：核心PCE通胀率从当前3-4%区间回落至2.5%左右，失业率维持在4.5%以下，关税效应确如预期在年中触顶回落，金融市场未出现系统性压力，如此的话，实际利率就会维持在0.5%-0.75%的正值区间，属于适度限制性水平，既能防止通胀反弹，又避免过度抑制增长，符合美联储"软着陆"的政策目标。 

 表1：主要金融机构对2026年美联储利率政策的预期 

 三、来自特朗普政府的压力 

 主流机构的假设很完美，但今年的现实显然不同以往。以前大部分时间里，对于美联储利率政策走向的分析预测，虽然专业但并不复杂，主流的预测和点阵图的预期与最终实际结果差异都不会太大，但今年由于特朗普的存在，不确定性大大增加。众所周知，特朗普总统自第二任期开始以来，持续公开敦促美联储大幅降息，明确表示"任何不同意他观点的人永远不会成为美联储主席"，甚至多次要求将利率降至1%或更低（实质是要求负实际利率），以降低联邦债务的利息负担并刺激经济。而且，特朗普从开始的口头威胁已经逐渐升级为具体行动：（1）司法部刑事调查：以美联储大楼维修工程款超预算为由，对鲍威尔提起刑事调查并发出法院传票，鲍威尔本人认为这是对其未能更快降息的报复；（2）最高法院诉讼：试图通过库克（Lisa Cook）罢免案扩大总统罢免美联储官员的权力，若裁决支持政府，将从根本上动摇美联储独立基础；（3）公开羞辱：通过社交媒体和公开演讲持续施压，将股市波动归咎于美联储政策。 

 面对这些压力，鲍威尔最近一次的回应是在1月28日新闻发布会上，他明确表示"货币政策问题上，美联储不会向特朗普妥协"，并建议继任者"远离政治"。从FOMC的10:2投票结果看，目前绝大多数成员仍可能也在坚持维护美联储独立性，但这种独立性在特朗普的持续政治压力下还能扛多久，实在不好说，而如果接下来最高法院在库克案中支持政府（虽然普遍预计这种可能性不大，但也都不敢肯定），总统对FOMC成员的去留权将显著扩大，这会从根本上改变美联储的治理结构，如此就算鲍威尔挺到5月份到期卸任主席，同时硬刚到底拒绝让出其美联储理事席位，特朗普仍然有较大概率可以通过对剩余理事席位的安排及对新主席的提名来影响美联储政策。 

 事实上，现实数据可能已经体现出市场对美联储失去独立性的担忧。从历史上看，上世纪70年代，在阿瑟·伯恩斯担任美联储主席期间，美联储在政治压力下对通胀采取了过于宽松的态度，从而导致美元信用受损，而黄金价格则上涨了超过4倍，再回过头来看看当前的美元走势和黄金价格，不知道算不算是市场对“伯恩斯时代”可能重演的担忧。 

 四、结论 

 基于上述背景分析并结合美联储新一任主席人选的提名公布，对于2026年美联储的利率政策路径的几种可能情形，笔者的看法如下： 

 1、基准情景（可能性较大）：经济实现“软着陆”，“白领衰退”得到控制，关税通胀被证明是一次性冲击，服务业通胀持续缓和，在此情景下，特朗普对美联储政策施加干预的动力减小，美联储将能按照其点阵图指引，采取谨慎的降息步伐，全年降息1-2次，每次25个基点，年底利率区间将如主流机构所预期落在3.25%-3.50%附近。如果鲍威尔在卸任前没有过分刺激特朗普，那即便沃什上台想要迎合特朗普，初期也可能不会立刻剧烈转向；反之，特朗普可能会增加施压力度以彰显其权力，美联储将可能会在市场预期的全年1-2次降息之外，增加1-2次、每次至少25个基点的额外降息。 

 2、风险情形（可能性较小）：如果劳动力市场恶化速度快于预期（例如失业率加速上升触及“萨姆规则”），或全球经济出现重大风险事件，不用特朗普施压，美联储也会被迫加速降息。而如果叠加鲍威尔在卸任前激怒了特朗普，特朗普可能顺势施压实现其1%的利率目标。 此外，除了利率工具，美联储的资产负债表政策也值得关注。美联储已于2025年12月1日正式停止缩减资产负债表（QT）。这意味着自2022年启动的量化紧缩周期阶段性结束。在2026年，如果经济面临严重下行压力，不排除美联储在降息空间有限（利率仍高于零）的情况下，重新考虑启动资产购买（QE）或其他流动性支持工具。新任主席对此的态度将至关重要。 

 总结来看，美联储的降息周期将在2026年延续，但路径充满变数。美联储将在通胀，就业、债务成本以及特朗普的政治压力等复杂局面中艰难权衡。基准情景下，降息将是渐进且数据依赖的，全年幅度可能如主流机构所预期，在50个基点左右。然而，新主席人选沃什的转向、经济数据的任何超预期恶化，都可能使政策路径向更激进宽松的方向倾斜。最终，2026年美联储利率政策的核心叙事将是“政治与技术的博弈”。如果沃什上任后能在一片质疑声中，在服务白宫政治诉求与维护美联储长期技术信誉之间找到平衡点，那么市场或许能实现平稳过渡。反之，如果美联储的独立性被显著削弱，市场将被迫为更高的政策不确定性、通胀风险和美元信用疑虑进行重定价。届时，黄金，可能还有继续绽放其光芒的空间。